保利地产高周转的意义

2018年10月14日 来源:
保利地产:高周转的意义

凭借高周转,保利在2008年的低谷中仍维持了较好的现金流状况,2008年的现金比率为10.2%,短期风险头寸为正的23%,短期内几乎不存在财务风险。

周转速度快的一大好处就是资金回流速度快、使用效率高,从而可以实现企业规模的快速扩张,而这也正是保利过去几年的一贯成长模式。

保利地产最大的优势就在于中低端定位下的快周转。保利的土地成本低,作为一家布局一二线城市的大型地产公司,2007年保利购地的平均成本是2660元/平米,而万科和金地都在3000元/平米以上,2008年公司又增加了594万平米土地储备,楼面价不到1100元/平米,进一步摊低了土地成本,使2006-2008年的平均购地成本维持在2000元/平米左右,而同期万科的购地成本是2500元/平米,金地和招商更高,达到3000元/平米以上。

低成本土地与保利地产的中低端产品定位相适应――保利地产的产品组合以中低端住宅为主,普通住宅占85%,还积极参与开发各地限价房项目。在户型设计方面,2008年保利主要项目的套均面积为105平米,侧重于中小户型,也因此,宝龙旭辉城过去几年保利营业利润率水平只有25%左右。

正是这种中低端定位和快速销售模式却大大提高了保利地产的周转速度,使其在2005-2007年的存量资产周转率一直保持在1倍以上。2008年低谷中,保利的销售速度也遭遇打击,存量资产周转率下降51.4%,但低谷中0.50倍的周转速度仍使其成为行业内周转最快的企业之一,甚至超过万科,成为2008年少数销售面积和销售金额均逆势上涨的公司。

凭借高周转,保利在2008年的低谷中仍维持了较好的现金流状况,2008年的现金比率为10.2%,短期风险头寸为正的23%,短期内几乎不存在财务风险。

但从长期看,保利并非无忧,如果说公司最大的优势在于运营周转“快”,那么公司最大的风险则在于扩张速度“快”。周转速度快的一大好处就是资金回流速度快、使用效率高,从而可以实现企业规模的快速扩张,而这也正是保利过去几年的一贯成长模式,从某种意义上讲,保利的扩张速度已经不能简单用“快”来形容,而是“凶猛”。过去五年,保利存货、资产、借款额年均增长率分别达到94%、96%、107%。实际上,2003-2007年,公司业绩增长中,81%的增长来自于结算面积的扩张,13%来自于售价的上升,6%来自于毛利润率的增长。

2008年保利的存货又逆势增长了43%,使净借贷资本比达三木公园里到109%,显著高于50%的上限,结果,公司的整体财务安全性将将及格。

显然,保利已经在超速扩张,根据我们的测算,即使以2006年的运营效率(存量资产周转率1.044倍,营业利润率26%)计算,过去两年公司存货的极限增幅也就是199%,而保利的实际增幅却达到257%。在行业维持2008年低谷的情况下,保利存货的极限增长速度为14%,而从长期平均看,在不考虑股权融资时的极限增速为30%,考虑股权融资会使增速大幅提升近一倍,但仍有一个扩张的上限。

总之,保利很像是中国的霍顿(DrHorton),霍顿是美国以房屋销量排名第一的地产商,它定位中低端,扩张速度反补贴的适用条件快,十年并购了17次,1998年一年就使总资产增加了200%。但2007、2008年霍顿也经历了它成立以来最困难的时刻,公司手中现金仅占总资产的2.7%,仅相当于当年到期债务的三分之一,而所有到期债务几乎都不能续借,还有相当数量的未到期债务被要求提前偿还,公司20多亿美元的循环信贷额度也迅速缩减到1500万美元。

尽管最终霍顿凭借高周转勉强渡过了危机,但它也为此付出了惨重的代价,公司甚至不惜将账面价值18亿美元的土地以2亿美元转让,半数以上的资产贱卖让公司元气大伤。霍顿故事告诉我们,高周转的公司也同样有增长极限,超速增长依然会面临财务危机。

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